“茅指数”引领高ROE阵营，“稀有物种”公司共计18家《柳舟记》原著：有“赛下惠”美名的崔行舟，为何会爱上柳眠棠？

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上市公司三季报已经落幕，因为业绩不同，公司股价也因此受到或好或坏的短时间影响。在高ROE阵营中，“茅指数”股继续占据较大比重。如果结合高ROE和高现金流指标，当前市场的稀缺优质标的共18家。 

在三季报“炒业绩”之际，本刊注意到，部分高ROE（净资产收益率）公司在业绩利好刺激之下，大多走出了不错行情。例如老凤祥、公牛集团等，都在发布业绩后迎来了股价的积极响应。

“高ROE”的魔力在于：只有高ROE才能证明公司的成长属性，也因此能获得市场给予的较高估值。据本刊统计，2018年-2022年连续5年ROE水平高于20%的优质公司共有36家，占全市场比例仅0.71%。如果将现金及现金等价物这一体现公司现金情况的指标考虑在内，能同时满足ROE连续五年大于20%、今年前三季度净利润同比增长，以及年内现金及现金等价物金额增长三个条件的公司只有18家。这些公司主要是“茅指数”公司，如贵州茅台、五粮液等，另外也有青矩技术、东威科技等“小而美”的公司。

按照经典的价值投资理论，投资者长期持有收获的年化收益率通常与企业的净资产收益率一致，ROE水平在15%及以上是判断好公司的标准。据本刊统计，在今年前三季度实现业绩增长，且过去五年平均ROE水平高于15%的公司共有345家。 

其中，重庆啤酒的近五年平均ROE最高，为71.94%，主要受益于精酿赛道的扩张，但是当下高档啤酒使用场景受限。 从重庆啤酒三季报来看，公司前三季度高档啤酒的营业收入为43.45亿元，同比增长1%，增速有所下降。 此外，智飞生物ROE的平均值也达到了50.19%，而贝泰妮、德业股份、迅安科技、德昌股份、曙光数创、三人行、公牛集团、京基智能和武汉蓝电的平均ROE也都在40%以上。 

在二级市场，具备高ROE且三季报业绩有较高增长的企业表现较为亮眼。 老凤祥和公牛集团在10月26日发布“利多”财报，10月27日分别收获一个涨停板和大涨6%。 前者在过去五年至今年三季的ROE（年化）分别为20.42%、21.32%、21.17%、21.87%、17.6%和24.42%； 后者则分别为69.6%、52.36%、31.5%、27.95%、27.54%和29.13%。 

值得一提的是，高ROE龙头公司在2021年之前给投资者带来的回报曾连续几年跑赢市场平均水平，这些公司的估值也相对较高，但经过最近两年的调整，许多高ROE龙头公司的估值回归合理甚至低估。 

与业绩高增、高ROE龙头公司引领行情形成鲜明对比的是，有些高ROE公司在过去五年表现出了优秀的赚钱能力，但受三季度业绩表现欠佳影响，造成了股价的短期下挫。 例如吉比特，在2018年-2022年间都实现了20%以上的ROE，今年三季度ROE（年化）也达到27.99%，但其前三季度营业收入为33.07亿元，同比减少13.66%； 净利润为11.24亿元，同比减少14.62%，以至于在10月24日季报披露后，25日和26日连续两日出现跌停。 据了解，三季度在《问道手游》、《一念逍遥》等主力游戏流水减少的情况下，其净利润出现了明显的下滑，接下来吉比特游戏新品的上线推广节奏将是其接下来盈利是否恢复的关键。 

对于吉比特高ROE的原因，中泰资管基金经理田瑀在此前与本刊交流中曾指出，游戏类公司具备边际成本低、成瘾性等特点造就了高ROE。 据本刊统计，田瑀的代表作品中泰开阳自2020年以来各季度重仓股中都有吉比特的身影。 虽然市场对于吉比特的成长性存在担忧，但他似乎颇为乐观，根据中泰开阳三季报，吉比特的持仓数量从41.39万股增加到了60.58万股，成为其第一大重仓股。 

通常情况下，若一家公司的ROE水平达到20%以上，说明该公司是具备较强赚钱能力的优秀公司。若将筛选标准进一步收紧看2018年-2022年连续5年ROE水平高于20%的公司，据本刊统计，剔除银行业上市公司，在A股5083家上市公司中，能达到这一水平的只有36家，占比仅有0.71%，较为稀有。

在这36家“稀有物种”公司中，有“现金奶牛”之称的白酒上市公司占据了6席，比例高达六分之一。贵州茅台、五粮液、泸州老窖、今世缘、山西汾酒和水井坊都在2018年-2022年的五年间，每年都实现了20%以上的ROE。

在强盈利能力的支持下，白酒股也显示出了较强的抗跌属性。截至2023年11月2日收盘，2022年以来Wind白酒指数下跌10.86个百分点，而同期上证指数回调了16.85个百分点。而从它们的三季报来看，山西汾酒营业收入同比增长20.78%，净利润同比增长32.15%，表现最为突出，而今世缘28.35%的营业收入同比增长率和26.63%的净利润同比增长率也较为亮眼。但是龙头贵州茅台18.48%的营业收入增长水平和18.38%的净利润增长水平，在机构报告中也只能给予基本符合预期的评价。

不过，白酒历来有产品提价“加成”，这对白酒龙头的业绩增长提供了条件。在三季报披露结束之际，即10月31日晚间，贵州茅台发布公告，宣布11月1日起上调公司53%vol贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约为20%。根据财通证券测算，贵州茅台年度业绩有望增厚约44~49亿元，公司时隔六年再度提价普通飞天茅台的举措，也意味着其涨价通道再度打开，护航公司业绩兑现。公告发布当日，贵州茅台股价涨幅达5.72个百分点，一举收复1700元的价格失地。在茅台宣布提价后，泸州老窖也宣布提价旗下特曲产品。

除了白酒上市公司外，在连续五年ROE超过20%的“稀有物种”中，“茅指数”公司集中出现：“家电茅”美的集团、“酱味茅”海天味业、“激素茅”长春高新、“疫苗茅”智飞生物、“中药茅”片仔癀、“游戏茅”吉比特、“饮料茅”东鹏饮料等都位列其中。

将36只连续5年ROE水平高于20%的公司进行拆解来看，它们所呈现的投资价值也南辕北辙。拆解ROE，其是由企业净利润与净资产的比率构成，除了增厚利润外，降低净资产规模也是提高ROE的途径，而高分红则是实现这一结果的捷径。

据了解，主打校园传媒的三人行就有高分红的特点。公司于2020年在上证主板上市，结合公司招股书披露的数据来计算，其在2018年-2022年连续五年的时间净资产收益率在20%以上。公司的分红也相当慷慨，2019年-2022年逐年都向普通股东进行了分红。值得注意的是在2020年-2022年，公司的资产负债率从30.53%攀升到了51.06%，而现金分红总额不降反增，由2.09亿元增加至2.23亿元。分红过后，中小股东获得了切实的收益，但与此同时也在一定程度上提高了公司ROE水平。截至三季报，三人行ROE（年化）为16.12%。

不仅如此，三人行的流动资产中现金及现金等价物在2020年、2021年和2022年三年的金额分别为11.01亿元、7.69亿元和4.68亿元，而到今年三季度，现金及现金等价物的金额只有0.82亿元。

因此，业绩高增、高ROE配合充沛的现金流的公司才是投资者“优中选优”的投资品种。据本刊统计，在连续五年ROE大于20%的公司中，同时还满足今年前三季度净利润同比增长，以及年内现金及现金等价物金额增长的条件，在A股上市公司中只有18家（见附表）。除了最为常见的“茅指数”公司外，华恒生物、骏创科技、青矩技术和东威科技都是市场上较为低调的存在。

以东威科技为例，公司主要生产VCP电镀设备。公司前三季度营业收入为7.31亿元，同比增长7.1%，归母净利润为1.49亿元，同比增长2.13%。公司在投资者互动平台中曾指出，公司的VCP设备为华为手机电路板提供电镀服务。